Un seul modèle mental fait tenir tout le système : le dealer est le casino, le flux client est le joueur, et la couverture du dealer est le seul pont entre les deux.

One mental model makes the whole system click: the dealer is the casino, customer flow is the gambler, and the dealer's hedge is the only bridge between them.

Les Greeks sont un jeu de mesures de risque qui décrivent comment le prix d'une option réagit à trois variables : le prix du sous-jacent, le temps, et la volatilité implicite. Chaque Greek isole une dimension de cette sensibilité. Pris ensemble, ils forment une carte complète de ce qui fait bouger une prime au-delà du simple pari directionnel.

The Greeks are a set of risk measures describing how an option's price reacts to three variables: the price of the underlying, time, and implied volatility. Each Greek isolates one dimension of that sensitivity. Together they form a complete map of what drives a premium beyond the plain directional bet.

Sur le marché des options, les dealers (teneurs de marché) jouent le rôle du casino. Ils vendent des contrats à des clients — fonds, particuliers, hedgers — puis couvrent l'exposition qui en résulte en tradant le sous-jacent. Leur objectif n'est pas de prendre un pari directionnel : c'est d'encaisser le spread bid-ask en restant neutres au risque. Chaque Greek est une dimension de risque que le dealer doit neutraliser.

In options markets, dealers (market makers) play the casino. They write contracts to customers — funds, retail, hedgers — then hedge the resulting exposure by trading the underlying. Their goal is not a directional bet: it is to earn the bid-ask spread while staying risk-neutral. Every Greek is a dimension of risk the dealer must neutralise.

Les clients, eux, sont les joueurs. Ils achètent et vendent des options pour exprimer une vue ou couvrir un portefeuille, en acceptant délibérément les expositions Greek. Quand le positionnement de la foule bascule, les dealers doivent rééquilibrer. Ces rééquilibrages génèrent du flux d'ordres réel dans le sous-jacent — de l'achat ou de la vente qui se répercute sur le prix, la volatilité et la liquidité, et qui n'a rien d'aléatoire.

Customers are the gamblers. They buy and sell options to express a view or hedge a book, deliberately accepting Greek exposures. When crowd positioning shifts, dealers must rebalance. Those rebalances generate real order flow in the underlying — buying or selling that feeds back into price, volatility and liquidity, and none of it is random.

Le Greek le plus simple, et le seul que le dealer couvre en continu. Tout le reste n'est qu'une description de la façon dont le delta se déforme.

The simplest Greek, and the only one the dealer hedges continuously. Everything else is just a description of how delta deforms.

Delta (Δ) mesure la variation du prix d'une option pour chaque mouvement de 1 $ du sous-jacent. Les calls portent un delta positif entre 0 et 1 : si le sous-jacent monte de 1 $, un call de delta 0,50 gagne 0,50 $ de prime. Les puts portent un delta négatif entre −1 et 0. Les options à la monnaie (ATM) sont autour de ±0,50. Les options profondément dans la monnaie tendent vers ±1 et se comportent quasiment comme le sous-jacent lui-même ; les options loin hors de la monnaie tendent vers 0 et ne bougent presque plus.

Delta (Δ) measures the change in an option's price for every $1 move in the underlying. Calls carry positive delta between 0 and 1: if the underlying rises $1, a 0.50-delta call gains $0.50 of premium. Puts carry negative delta between −1 and 0. At-the-money options sit near ±0.50. Deep in-the-money options approach ±1 and behave almost like the underlying itself; far out-of-the-money options drift toward 0 and barely move.

Le cas d'école de la boucle auto-entretenue : un dealer short calls est short delta. Il doit acheter le sous-jacent quand le marché monte pour rester couvert. Cet achat pousse le prix plus haut, ce qui exige plus de couverture, ce qui crée plus d'achat. C'est la mécanique qui sous-tend une grande partie des short squeezes et des accélérations de cassure. Le marché des options n'est pas un observateur passif du sous-jacent.

The textbook self-reinforcing loop: a dealer short calls is short delta. They must buy the underlying as the market rises to stay hedged. That buying pushes price higher, which requires more hedging, which creates more buying. This is the mechanism underlying many short squeezes and breakout accelerations. The options market is not a passive observer of the underlying.

Le signe du gamma agrégé des dealers est le signal structurel le plus important du marché options moderne. Il ne dit pas où va le prix — il dit comment il va s'y rendre.

The sign of aggregate dealer gamma is the single most important structural signal in modern options markets. It doesn't tell you where price goes — it tells you how it will get there.

Gamma (Γ) mesure la vitesse à laquelle le delta change pour chaque mouvement de 1 $ du sous-jacent. C'est la courbure de la courbe de pricing : la dérivée seconde du prix de l'option par rapport au sous-jacent. Un gamma élevé signifie que le delta réagit fort ; un gamma faible, que le delta est apathique.

Gamma (Γ) measures how fast delta changes for each $1 move in the underlying. It is the curvature of the pricing curve: the second derivative of option price with respect to the underlying. High gamma means delta is highly responsive; low gamma means delta is sluggish.

Le GEX (Gamma Exposure) est la somme de ce gamma sur tout le book ouvert, strike par strike. Son signe détermine deux régimes de marché radicalement opposés :

The GEX (Gamma Exposure) is the sum of that gamma across the whole open book, strike by strike. Its sign determines two radically opposed market regimes:

Enfin, la dimension temporelle : le gamma s'échelonne approximativement en 1/√T. Les options courtes ont un gamma explosif ; les options longues n'en ont presque pas. C'est la raison mathématique pour laquelle le 0DTE domine l'action intraday et pourquoi la même carte GEX n'a pas du tout le même poids selon l'échéance qu'on regarde.

Finally, the time dimension: gamma scales roughly as 1/√T. Short-dated options have explosive gamma; long-dated options have almost none. That is the mathematical reason 0DTE dominates intraday action, and why the same GEX map carries completely different weight depending on which expiry you are looking at.

Note de vocabulaire : certains terminaux commerciaux rebaptisent ces concepts (nœuds « Pika » pour le +GEX, « Barney » pour le −GEX). Ce sont des noms de marque, pas des concepts distincts — la mécanique décrite ici est la même quel que soit l'outil utilisé pour l'afficher.

Vocabulary note: some commercial terminals rebrand these concepts ("Pika" nodes for +GEX, "Barney" for −GEX). Those are brand names, not distinct concepts — the mechanics described here are identical whatever tool renders them.

Vega ne trade pas la direction : il trade la peur. C'est le Greek qui explique pourquoi on peut avoir raison sur le sens et perdre quand même.

Vega does not trade direction: it trades fear. It's the Greek that explains how you can be right on direction and still lose.

Vega (ν) mesure la variation du prix d'une option pour chaque point de variation de la volatilité implicite (VI). Quand la VI monte, les primes se gonflent et les positions vega long gagnent. Quand elle baisse, les primes se dégonflent et les vega short gagnent. Toute option a du vega, mais son ampleur dépend fortement du temps restant et de la moneyness.

Vega (ν) measures the change in an option's price per one-point move in implied volatility (IV). When IV rises, premiums inflate and long-vega positions gain. When it falls, premiums deflate and short-vega positions gain. Every option has vega, but its magnitude depends heavily on time remaining and moneyness.

Le seul Greek dont le sens est connu à l'avance avec certitude. Il ne dépend d'aucune hypothèse de marché : seulement du calendrier.

The only Greek whose direction is known in advance with certainty. It depends on no market assumption: only on the calendar.

Theta (Θ) mesure la perte de valeur d'une option pour chaque jour qui passe, toutes choses égales par ailleurs. Il est toujours négatif pour l'acheteur, toujours positif pour le vendeur. Chaque jour qu'une option long vieillit, elle rend une fraction de sa valeur au dealer qui la lui a vendue — que le marché bouge ou non.

Theta (Θ) measures the value an option loses each day, all else equal. It is always negative for the buyer, always positive for the seller. Every day a long option ages, it surrenders a slice of its value back to the dealer who wrote it — whether the market moves or not.

Le pinning n'est pas causé par le theta. C'est une confusion fréquente. Quand le prix gravite vers un strike très chargé à l'approche de l'échéance, la force réelle vient de la couverture dealer qui gère ses expositions gamma et delta jusqu'à la clôture. Quand le +GEX et le +VEX s'alignent sur ce strike, les couvertures s'opposent à tout mouvement qui l'éloigne. Le theta travaille de concert avec cette pression structurelle, il ne la crée pas.

Pinning is not caused by theta. This is a common confusion. When price gravitates toward a heavily loaded strike into expiry, the real force is dealer hedging managing gamma and delta exposure into the close. When +GEX and +VEX align at that strike, hedges oppose any move away from it. Theta works in concert with that structural pressure — it does not create it.

Le Greek qu'on ne remarque que lorsqu'il s'arrête. C'est lui qui explique la dérive lente et sans catalyseur des marchés calmes — et l'effondrement d'un support « solide » quand la vol se réveille.

The Greek you only notice when it stops. It explains the slow, catalyst-free drift of calm markets — and the collapse of a "solid" support when vol wakes up.

Vanna mesure la variation du delta quand la volatilité implicite bouge — ou, de façon équivalente, la variation du vega quand le sous-jacent bouge. C'est le pont entre deux mondes traités séparément partout ailleurs : la dimension prix et la dimension volatilité. Un call à 0,30 de delta à un niveau de VI donné porte un delta différent à un niveau de VI plus bas. Ce changement de delta oblige le dealer à rééquilibrer sa couverture — alors que le prix n'a pas bougé d'un tick.

Vanna measures how delta changes when implied volatility moves — or equivalently, how vega changes when the underlying moves. It is the bridge between two worlds treated separately everywhere else: the price dimension and the volatility dimension. A 0.30-delta call at one IV level carries a different delta at a lower IV level. That delta change forces the dealer to rebalance — while price has not moved a single tick.

Le VEX (Vanna Exposure) est la somme du vanna sur toutes les positions ouvertes à un strike donné. Il te dit la direction et l'ampleur du flux de couverture que les dealers produiront quand la VI bougera. Le signe compte, mais la position par rapport au spot compte tout autant :

VEX (Vanna Exposure) is the sum of vanna across all open positions at a given strike. It tells you the direction and size of the hedging flow dealers will produce as IV moves. The sign matters, but position relative to spot matters just as much:

Le seul flux de couverture qui ne demande ni mouvement de prix ni mouvement de volatilité. Il suffit que l'horloge tourne.

The only hedge flow that requires neither a price move nor a vol move. The clock ticking is enough.

Charm mesure la variation du delta avec le temps qui passe, prix et VI constants. On l'appelle parfois delta decay : il décrit comment la couverture d'un dealer s'érode à chaque heure qui s'écoule, même si le sous-jacent ne bouge pas. À l'approche de l'échéance, un call hors de la monnaie perd du delta ; pour un put, le delta devient moins négatif et dérive vers zéro. Dans les deux cas, les dealers qui portent des actions ou des futures en couverture constatent que cette couverture est désormais trop grande pour le delta qu'ils doivent porter — et ils ajustent.

Charm measures how delta changes with the passage of time, price and IV held constant. It is sometimes called delta decay: it describes how a dealer's hedge erodes with every passing hour, even when the underlying doesn't move. Into expiry, an out-of-the-money call loses delta; for a put, delta becomes less negative and drifts toward zero. Either way, dealers holding stock or futures as a hedge find that hedge is now too large for the delta they need to carry — and they adjust.

Comme charm est piloté par le temps, ses effets se concentrent l'après-midi. Plus la séance avance, plus de valeur temps s'est écoulée, plus le rééquilibrage cumulé est important. En régime VIX bas — quand le tape est calme et que les dealers ne sont pas forcés de couvrir de gros mouvements de prix — charm devient le mécanisme de flux dominant dans les dernières heures avant la clôture.

Because charm is time-driven, its effects concentrate in the afternoon. The further the session runs, the more time value has decayed and the more accumulated rebalancing has built up. In low-VIX regimes — when the tape is quiet and dealers aren't forced to hedge large price moves — charm becomes the dominant flow mechanism in the final hours before the close.

Vomma est au vega ce que le gamma est au delta : la courbure. Il compte quand la VI ne dérive pas — quand elle gappe.

Vomma is to vega what gamma is to delta: the curvature. It matters when IV doesn't drift — when it gaps.

Vomma (aussi appelé Volga) mesure la sensibilité du vega à une variation de la VI : la dérivée seconde de la valeur de l'option par rapport à la volatilité implicite. Une position à vomma élevé ne gagne pas du vega en ligne droite — quand la VI monte, son vega croît plus vite qu'il ne le ferait sans convexité. Le P&L se courbe vers le haut dans un choc de vol au lieu de répondre à taux fixe.

Vomma (also called Volga) measures vega's sensitivity to a change in IV: the second derivative of option value with respect to implied volatility. A high-vomma position doesn't gain vega in a straight line — as IV rises, its vega grows faster than it would without convexity. P&L curves upward in a vol shock instead of responding at a fixed rate.

Vomma se concentre sur les strikes ATM à légèrement OTM, dans les échéances moyennes et longues. Les options courtes le perdent vite parce que leur vega s'évapore. C'est l'exact opposé du gamma, qui se concentre sur le court terme et s'efface sur les échéances lointaines : vomma persiste là où le gamma s'est déjà effondré. C'est aussi la source du problème du dealer — couvrir le gamma et couvrir le vomma tirent dans des directions opposées : structures courtes pour le gamma, butterflies longs pour le vomma.

Vomma concentrates on ATM to slightly OTM strikes, in medium and long-dated expiries. Short-dated options bleed it fast because their vega evaporates. This is the exact opposite of gamma, which concentrates at short tenors and fades in the back months: vomma persists where gamma has already collapsed. It is also the source of the dealer's problem — hedging gamma and hedging vomma pull in opposite directions: short-dated structures for gamma, long-dated butterflies for vomma.

L'erreur structurelle la plus fréquente n'est pas de mal lire un Greek : c'est de lire le bon Greek sur la mauvaise échéance.

The most common structural mistake isn't misreading a Greek: it's reading the right Greek at the wrong tenor.

Tout le module se comprime en quatre principes. Si tu ne retiens rien d'autre, retiens ceux-là.

The whole module compresses into four principles. If you keep nothing else, keep these.